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51Talk亏幅增大,市值跌至$2.6亿,在线教育路在何方?

2016年6月10日,51Talk(NYSE:COE)登陆纽交所,成为中国第一家赴美上市的在线教育公司,迎来市场高度关注。

51Talk成立5年,一直保持迅猛势头,但依然面临业务模式是否健康、能否止住巨额亏损等一系列质疑。IPO之后,股价一度遇挫,截至美东时间11月25日收盘,51Talk股价为13.66美元,市值为2.68亿美元,较发行价下折了近30%。

51Talk面临的问题,也是大多数在线教育公司需要解决的。通过对标51Talk,有助于我们更好的看待在线教育市场,判断同赛道选手的价值。本文将从业务模式、运营状况、未来战略等方面,分析51Talk的挑战、优势,以及发展前景。

共享经济积累师资,平价模式吸引用户

51Talk起家于成人在线1对1英语教育,以视频通话的方式让学生与外教1对1沟通。单节课程时长25分钟,学生可以按需选择上课时间、老师和教材等;老师也可以选择在合适的时间上课,按绩效获得报酬。这种共享经济的方式,使51Talk快速积累了大量师资,外教数量截止目前已经超过8000人。

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51Talk师资数量,来源:招股书

由于定位平价模式,51Talk以高性价比切入市场,早期外教师资全部来自菲律宾。招股书显示,2015年菲律宾平均月工资为197.8美元,而国内外教平均月工资为1616.6美元,其较低的劳动力成本保证了师资成本的有效控制。

同时,这也让51Talk以平价模式吸引用户,其平均课时费标准仅为30元人民币每25分钟,相比于竞争对手,51Talk有明显的价格优势。

然而,平价模式也有隐患。

其一,能否保证教学质量。虽然51Talk公告显示,其内部有完善的选拔标准和培训机制,然而面对大规模的师资队伍和用户群,依然在理念、口音、态度等方面存在问题。

课程质量是教育的核心,尤其在1对1模式中,对公司口碑影响很直接,继而会影响续费率和转介绍率。上市文件显示,51Talk整体续费率在40%左右,除了成人英语本身用户生命周期短的原因,课程质量也是重要影响因素。

其二,相对于高价购买的课程,学生更容易放弃平价课程,这就会增加失效率(Expiration Rate),招股书显示,2013年到2015年失效率分别为7%,10%和15%。这会直接影响续费率;长远来看,也会对公司口碑造成负面影响,不利于客单价的提升。

布局K12领域,毛收入占比提升至58%

2015年起,51Talk持续在K12领域布局。在课程产品方面,相继推出了经典英语青少年版、新概念英语、北美小学课程,以及面向学生和家长的配套产品。今年11月,战略投资了美国国际学校AISU,进一步扩展小学教育。目前,51Talk的青少年课程体系分为九级,由200余人的学术研发团队有针对性的开发教材。

在产品技术方面,51Talk开发了自己的上课平台,团队利用平台收集的数据改进产品,提供更有针对性的服务。

2016年第三季度财报显示,当季K12领域毛收入(Gross Billings)为1.35亿,同比增长330.9%,收入占比为58.1%。

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51Talk K12领域毛收入情况,来源:招股书,公司财报

转型K12可以归纳为以下三点:

1. 相对于面向成人的英语教育,K12领域的用户生命周期更长。成人英语教育的学习周期不确定,而K12领域学习周期为9年,从而可以增加用户粘性,提高续费率,摊薄营销成本。

2. K12领域刚需程度更高。K12领域的用户需要面对升学考试或出国考试,更容易提高参培率和续费率。

3.  K12领域更易提高客单价。在保证课程质量的情况下,家长会愿意为学生投入更多,从而提高客单价。

今年第一季度,51Talk 在K12领域续费率为63%,转介绍率为57.4%,均高于公司其他业务。所以,K12将成为未来51Talk的主赛道,这一领域的核心在于课程质量,是否能从面向成人快速转型面向家长和学生,提供有效的课程产品,提高北美优质师资占比,在竞争中渗透更多市场,将成为51Talk能否盈利的关键。

用户数高速增长,客单价稳步提升

凭借其平价策略、课程体系、品牌效应和推广模式,51Talk用户数高速增长;2013-2015年,活跃用户从1.52万人增长到8.65万人,增长了5.7倍;付费用户从1.39万人增长到6.85万人,增长了5倍;2016年第三季度财报显示,当季活跃用户已经达到10.12万人,同比增长101.7%。

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51Talk 2013-2015年用户情况,来源:招股书

按照招股书定义,活跃用户是指至少预定了一节付费课程的用户,付费用户是指购买了预付套餐的用户;从上图可以看出,从活跃用户到付费用户,51Talk有着较高的转化率。

值得注意的是,K12领域付费用户占比逐渐提高,从2013年的19.9%增长到2015年的28.3%。

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51Talk K12领域付费用户占比,来源:招股书

在客单价方面,由于K12领域付费用户的增加,平均客单价由2013年的1900元,增长到2015年的4700元,今年第一季度达到5800元。

目前,51Talk正处于快速发展阶段,运营成本短期内很难降下来,客单价、付费用户数是能否减少亏损的关键指标。

营收保持高速增长,毛利率微升至65.8%

2013年以来,51Talk营收一直保持高速增长。2015年,毛收入达到了3.53亿人民币; 2016年第三季度财报显示,当季毛收入2.33亿人民币,同比增长135%。净营收也从2013年的2167万,增长到2015年1.5亿。

用户数增加,特别是K12用户,拉动营收持续增长。由于51Talk会持续投入K12领域,且K12客单价较高,所以营收将会持续增长。

营业成本主要是外教工资,这部分成本有所增加。一方面,来自北美外教比例提高,另一方面,来自菲律宾外教劳动力成本上涨。

51Talk外教数量从2013年的800人,增加到2015年的4700人,今年底将达到10000人。其中,北美外教今年底将达2000人,占比逐渐提高。由于以上因素,2013-2015年,51Talk营业成本分别为930万、2221万和5967万,逐年翻倍以上增长。

相比之下,由于客单价持续提升,51Talk毛利率依然维持在较高水平,且在微微上涨,今年第三季度,毛利率达到65.8%。这也是布局K12领域带来财务改善的关键成果。

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51Talk 毛收入、净营收、毛利率,来源:招股书,公司财报

运营成本过高,亏损幅度持续扩大

由于运营成本过高,51talk亏损幅度持续扩大。2013年到2015年,51Talk净亏损分别为0.018亿,1.02亿,3.27亿人民币,增长率为471%,222%。2016年第三季度财报显示,当期净亏损3.61亿人民币,同比增长69%。

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51Talk净亏损,来源:公司财报

从运营成本结构看,亏损主要源自营销成本过高。

电话销售是51Talk主要获客方式,先通过免费试听获得有意向用户,再利用电话销售将其转化为付费客户。免费试听讲师全部为51Talk全职员工,到今年第一季度,51Talk免费试听讲师达493名,电话销售120名。随着规模扩大,电话销售和免费试听的成本节节攀升;另外,广告和明星代言等推广费用也在增长。

营销成本从2013年的1712万,增长到2015年的2.97亿;今年前三季度为3.26亿,同比增长65%,占净营收112%。

此外,研发成本和管理成本也在增长。2013-2015年,研发成本从302万增长到5460万,管理成本从860万增长到6490万;今年前三季度,研发成本和管理成本分别为1.07亿和1.17亿,占净营收37%和40%。

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51Talk运营成本,来源:招股书

在线语言教育的获客依赖于电话销售,客单价越高就越需要电话销售,所以只能通过规模效应以及提高续费率、转介绍率来摊薄营销成本。

研发成本升高,主要由于课程产品和产品技术的研发投入增加;管理成本升高主要由于行政人员的增加和北美小学项目的外教招募。由于目前51Talk仍处于快速扩张期,这两项成本将会持续增加。

因此,运营成本在近几年将会继续增长。

值得注意的是,运营成本占营收的比例在逐渐下降,这说明51Talk的转型正逐渐见效,虽然在短期内仍无盈利可能。

面对亏损,更需要有强大的现金流支撑,然而从已披露的数据来看,51Talk仍面临较大压力。2013年和2014年其现金流为0.60亿和1.5亿,而2015年由于投资和运营支出过高,现金流为负的1.6亿,2016年第一季度好转,现金流为0.3亿。现金流如能持续维持正向,并有所增长,对于51Talk长期来讲,也算一个利好信号。

K12市场分散,将持续面临激烈竞争

51Talk主要战场在K12领域。目前,国内K12在线英语教育领域行业集中度不高,竞争激烈。除老对手VIPABC之外,51Talk还会与准“独角兽“VIPKID短兵相接;此外,DaDaABC等后起之秀也虎视眈眈。

好在,这一赛道足够宽,足够长。根据Frost & Sullivan统计,2015年中国在线英语教育市场达183亿元,2020年将增长到1609亿元,年复合增长率为54.5%。截至2015年底,中国K12人口为1.8亿,2015年K12在线英语教育市场为71亿元;随着中国人均可支配收入的增加,到2020年,这一市场有望达到837亿。

面对正在增长的市场,赛道中主要选手也纷纷融资,加快步伐扩展市场。去年底,VIPABC母公司完成2亿美元C轮融资,与51Talk不同的是,VIPABC外教队伍主要来自欧美,客单价是51Talk的3倍左右。今年8月份,VIPKID完成1亿美元的C轮融资,其课程主要面向12岁以下儿童,目前单月营收已破亿元,付费学员人数超过4万。

因此,想要在K12领域占得先机,51Talk仍需升级核心教育资源,加快平台布局,渗透更多最终用户。

短期内市值合理,长期价值被明显低估

虽然51Talk亏损幅度还在拉大,然而考虑到营收高速增长,K12占比不断提升,毛利率稳中有升,现金流由负转正,从基本面表现来看,51Talk业务和财务状况在持续好转。

与竞争对手相比,51Talk拥有更多的付费用户,且在持续增长。根据财报披露,51Talk 2016年预计净营收4.0-4.3亿人民币,目前51Talk市值为2.68亿美金,PS为4-4.5X。

随着51Talk渗透更多K12市场,进而会提高客单价和续费率,逐渐降低获客成本,建立起足够的竞争壁垒,同时,随着平台规模效应显现,51Talk将迎来盈利可能。

根据以上分析,我们认为,51Talk目前市值在合理区间偏低,但从长期来看,价值被市场低估。

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